4 Gründe, warum die Deutsche Euroshop mit 40 % Abschlag zum Immobilienwert gehandelt wird

Als ich vor Kurzem drei Unternehmen aus dem MDAX vorstellte, die über ein attraktives Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) und eine hohe Dividendenrendite verfügen, fiel mir bei der Deutschen Euroshop (WKN: 748020) etwas Interessantes auf: Der letzte Net-Asset-Value (NAV) wurde in der Investorenpräsentation vom Februar 2019 mit 43,19 Euro je Aktie für das Jahr 2017 angegeben. Beim aktuellen Kurs von 26,88 Euro (Xetra-Schlusskurs vom 12.2.2019) ergibt sich hier eine sehr große Differenz von 37,8 %. Grund genug für uns Fools, hier mal genauer hinzuschauen, woher dieser Unterschied kommen kann.

Was genau ist ein NAV?

Der Net-Asset-Value ist im Prinzip ein Nettovermögenswert, bei dem die Verbindlichkeiten von den Vermögenswerten abgezogen werden. Also so etwas wie der Buchwert. Was heißt das jetzt?

Wenn die Deutsche Euroshop mit 26,88 Euro gehandelt wird, aber Immobilienwerte von 43,19 Euro je Aktie ausgewiesen wurden, dann liegt entweder der Markt falsch oder die Immobilienwerte müssten angepasst werden – so viel zur Theorie.

Wie entwickelte sich der NAV zum Aktienkurs in der Vergangenheit?

Lange Zeit liefen der NAV und der Aktienkurs relativ eng beieinander. Erst seit dem Jahr 2016 sondert sich der Aktienkurs unterhalb des Net-Asset-Values ab. Hierfür könnte es aus meiner Sicht folgende Gründe geben:

1) Steigendes Zinsniveau

Die Zinswende ist in Amerika eingeleitet und eine inverse Zinsstruktur besorgt die Anleger. Steigende Zinsen können für die Zukunft höhere Zinszahlungen bedeuten, die den Gewinn drücken könnten.

2) Sättigungstendenzen im Markt

Die Boomjahre, in denen Shoppingcenter wie Pilze aus dem Boden schossen, sind vorbei. Es ist klar, dass mit steigenden Einkaufsmöglichkeiten auch die Besuche je Verkaufsfläche sinken. Diese Sättigungstendenz verlangsamt das Wachstum zusehends. Geringer werdende Wachstumsraten können dabei häufig ein Grund für Bewertungsanpassungen im Markt sein.

3) Onlineshopping nimmt Fahrt auf

Ein großes Thema für Shoppingcenterbetreiber ist der Onlinehandel. Die Konsumenten bleiben lieber zu Hause auf dem Sofa sitzen, bestellen online und lassen sich die Ware einfach nach Hause schicken. Die Folgen für Unternehmen wie die Deutsche Euroshop sind einleuchtend: Die Konsumenten bleiben weg, die Händler in den Malls machen weniger Umsatz und drängen auf Mietanpassungen.

4) Steigende Ankaufsrenditen bei Shoppingcentern

Die Ankaufsrenditen (Initial Yields) sagen etwas über die Rendite beim Erwerb von Shoppingcentern aus. Fallende Werte können auf gestiegene Immobilienpreise oder auf gesunkene Mieterträge hindeuten.

Bei der Deutschen Euroshop sind die Ankaufsrenditen seit 2013 eigentlich stetig von 5,97 auf 5,23 % gefallen. Der Trend scheint sich jetzt umzudrehen, schaut man sich die letzte Ad-hoc-Mitteilung an.

So vermeldete die Deusche Euroshop am 16.1.2019, dass sie aller Voraussicht nach ein negatives Bewertungsergebnis in Höhe von 61 Mio. Euro für das Geschäftsjahr 2018 ausweisen werde. Als Begründung nannte man Folgendes:

„Bei einem unverändert hohen Vermietungsstand von rund 99 % wurde die Bewertung des Immobilienportfolios im Wesentlichen beeinflusst von im Durchschnitt leicht gestiegenen Ankaufsrenditen für Shoppingcenter in Deutschland, höheren Investitionen in die Modernisierung und Positionierung des Bestandsportfolios sowie von angepassten Erwartungen an die Mietenentwicklung.“

Fazit

Shoppingcenteraktien haben es in diesen Zeiten nicht wirklich leicht. Das Geschäftsmodell scheint relativ unflexibel zu sein, um die aktuellen Konsumveränderungen der Bevölkerung zu treffen.

Durch die Transformation des Marktes entstehen Chancen und Herausforderungen, deren man sich annehmen muss. So müssen sich die Shoppingcenter von einer reinen Plattform für Händler zu sozialen Treffpunkten wandeln, die neben einem Service- und Ansprechpartner vor Ort auch Unterhaltung bieten und einen kulturellen Austausch fördern.

Mit 5,5 Jahren Restmietdauer hat die Deutsche Euroshop einen aus meiner Sicht relativ kurzen Zeitraum, um sich neu zu erfinden. Nach dieser Zeit könnte es einen erhöhten Druck auf die Mieteinnahmen geben.

Trotz des Gegenwindes zeigt die Deutsche Euroshop Stärke und plant für die Geschäftsjahre 2018 und 2019 jeweils eine Dividendenerhöhung um 5 Cent auf zuerst 1,50 und dann auf 1,55 Euro.

Ob es sich bei der Deutschen Euroshop um eine Value-Aktie oder eher ein Value-Trap handelt, wird die Zeit zeigen. Ich jedenfalls schaue mir das Geschehen erst mal passiv an.