Was bleibt von THYSSENKRUPP, wenn die Aufzüge weg sind? Eine Wertanalyse

Bei thyssenkrupp (WKN: 750000) herrscht Endzeitstimmung. Der Vorstand wurde massiv attackiert auf der Hauptversammlung Ende Januar und der Kurs brach im Tagesverlauf wieder einmal um 5 % ein. Dabei sollte doch eigentlich Aufbruchsstimmung herrschen, da über den Verkauf der Aufzugssparte voraussichtlich bald ein zweistelliger Milliardenbetrag in die Kassen fließen wird.

Wird der einst so stolze Stahlkonzern nur noch eine wertlose Hülle sein ohne seinen Gewinnbringer? Letztlich kommt es auf die Strategie an. Hier ist, was bisher darüber bekannt ist und wo brachliegende Potenziale gehoben werden könnten, die das weitere Abschmelzen des Aktienkurses stoppen könnten.

Ein nicht enden wollendes Desaster

Der Hauptgrund für die anhaltend desolate Lage von thyssenkrupp liegt in einer kolossalen Fehlinvestition. Die Essener wollten der aufstrebenden ArcelorMittal (WKN: A0M6U2) Paroli bieten, indem sie große Kapazitäten in Nord- und Südamerika aufbauten. Dann traten unvorhergesehene Probleme auf und die Chinesen machten die Preise kaputt. Seither sind beide, ArcelorMittal und thyssenkrupp, nur noch Schatten ihrer selbst – ein branchenweites Symptom.

Auch wenn die Aktionäre auf der Hauptversammlung in heftiger Weise Managementfehler anprangerten, dürfte daher klar sein, dass nur ein Teil der Misere hausgemacht ist. Dass selbst fast zehn Jahre Hochkonjunktur nicht in der Lage waren, den Karren aus dem Dreck zu ziehen, verwundert trotzdem. Blöd ist auch, dass die aktuelle Chefin nur ein kurzes Mandat übernommen hat, sodass sich schon in Kürze wieder ein Nachfolger einarbeiten muss.

Was der Vorstand plant

Um trotzdem für Kontinuität zu sorgen, werden nun die einzelnen Geschäftsbereiche direkt den einzelnen Vorstandsmitgliedern zugeordnet. Jeder Bereich soll zukünftig optimal aufgestellt werden, was Gesundschrumpfen, erhöhte Investitionen oder das Zusammenführen mit einem Mitbewerber bedeuten kann.

Irritierend ist dabei, dass diese Maßnahmen erst jetzt mit Nachdruck verfolgt werden. Erst im Mai wird ein vollständiges Lagebild verfügbar sein, um über das jeweilige Vorgehen entscheiden zu können. Merz erklärt die bisherige Unfähigkeit, den Konzern leistungsfähiger aufzustellen, mit der dünnen Kapitaldecke. Man muss es sich vor Augen führen: Die Konjunktur brummt seit Jahren, die Zinsen laufen in den negativen Bereich und einer von Deutschlands führenden Industriekonzernen kann nicht das Geld auftreiben, um seine Wettbewerbsfähigkeit zu stärken.

Offensichtlich ist die Erklärung nur die Hälfte der Wahrheit. Vielmehr ist es wohl auch so, dass potenzielle Geldgeber bisher auf eine klare Strategie gewartet haben, und das Führungschaos der letzten Jahre war dabei sicherlich nicht hilfreich.

Sicher ist jedenfalls, dass der Verkauf der Aufzugssparte nun näherrückt. Berichten zufolge bietet Kone (WKN: A0ET4X) 17 Mrd. Euro und auch Private-Equity-Investoren und Hitachi (WKN: 853219) spielen mit. Es können also voraussichtlich mehr als 15 Mrd. Euro erlöst werden, mit denen die weiteren Restrukturierungsmaßnahmen ab Mai durchgezogen werden könnten.

Was die verbliebene thyssenkrupp noch zu bieten hat

Merz hob in ihrer Rede überzeugend einen Strauß an „Weltklasse-Ingenieurleistungen“ ihrer Mannschaft hervor. Es ist folglich nicht so, dass thyssenkrupp ohne die Lifte völlig nackt dastehen würde. Keinen Zweifel ließ die Chefin allerdings daran, dass der problemträchtige Stahl auch in Zukunft eine Hauptrolle spielen wird.

Einige der Elevator-Milliarden werden daher sicherlich dafür gebraucht, das Stahlgeschäft auf Vordermann zu bringen. Außerdem wird nach strategischen Partnern Ausschau gehalten, um Größenvorteile zu heben.

Weitere Milliarden dürften in den Ausbau der Digitalstrategie fließen, um in allen Sparten innovative Lösungen voranzutreiben. Sensorbasierte vorausschauende Wartung, ein Roboadvisor für den Stahlhandel und eine eigene Cloudplattform sind einige Beispiele, die bereits jetzt im Einsatz sind und beschleunigt ausgerollt werden sollen.

Mit den richtigen Maßnahmen könnten sich an allen Ecken Wachstumspotenziale entfalten. Fertigungslinien für Batterien, Großwälzlager für Offshore-Windturbinen und ein umfassendes Portfolio für die Wasserstoffwirtschaft sind nur drei aussichtsreiche Beispiele.

In Zahlen

Von den 15 bis 17 Mrd. Euro könnten die 4 Mrd. Euro Nettofinanzschulden beglichen werden und es sollten immer noch 11 bis 13 Mrd. Euro übrig sein, um Risiken aus der Bilanz zu nehmen, die beschriebenen Investitionen zu tätigen und endlich die Stärken zum Blühen zu bringen.

Auch das Eigenkapital, das aktuell gerade noch 2 Mrd. Euro beträgt, dürfte erheblich profitieren, da in der Bilanz bisher konzernweit nur 15 Mrd. Euro langfristige Vermögenswerte erfasst sind (Stand: 30.09.2019). Es wird spannend sein zu sehen, wie groß der Buchgewinn sein wird.

Noch wichtiger ist aber natürlich, dass nach den ganzen teuren Maßnahmen wieder zuverlässig positive Barmittelzuflüsse generiert werden. Die Maßnahmen zur Effizienzsteigerung, einschließlich der Digitalisierung und der Verschlankung der Verwaltung, sowie eine mögliche Verbesserung des Finanzergebnisses um über 300 Mio. Euro sollten bereits eine gute Basis dafür darstellen. Letztlich kommt es darauf an, wie gut es gelingt, die einzelnen Bereiche wirklich fit zu machen.

Bei den Schmiedeaktivitäten scheint dies bereits gelungen zu sein. Wenn man dem Management also trotz aller Fehlschläge der letzten Jahre zutraut, es dieses Mal richtig zu machen, dann sehe ich einen Konzern mit 34 Mrd. Euro Umsatz, der mittelfristig in allen Bereichen profitabel aufgestellt ist. Schon eine bescheidene Nettorendite von 2 % würde damit zu einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 10 führen, bezogen auf den aktuellen Kurs. Ein Selbstläufer wird das nicht, aber ich bin davon überzeugt, dass hier eine großartige Chance besteht.