Das 15-Milliarden-Dollar-Desaster von Kraft Heinz ‒ wo ein ähnliches Desaster im DAX drohen könnte

Das tut weh ‒ Kraft Heinz (WKN:A14TU4) musste seine Bilanz um gewaltige 16 Mrd. US-Dollar bereinigen und Beobachter fragen sich, ob man kaufen sollte, wenn es Ketchup-Lachen auf den Straßen gibt. Aber Spaß beiseite: So was kann auch im DAX passieren, denn auch Bayer, Linde und Vonovia haben große Posten in der Bilanz, die alles andere als bombensicher sind.

Es wäre nicht das erste Mal

Desaströse Sonderabschreibungen kann es aus den unterschiedlichsten Gründen geben. Wenn ein Reissack in China umfällt, passiert vielleicht noch nichts, aber wenn ein japanisches Atomkraftwerk kollabiert, dann sind plötzlich hiesige Kraftwerke fast nichts mehr wert. Das mussten Aktionäre von E.ON (WKN:ENAG99) und RWE (WKN:703712) nach 2011 zu ihrem Leidwesen erleben. Seither sind die damaligen globalen Player nicht mehr dieselben.

Auch unethisches Verhalten in Teilen eines Konzerns kann katastrophale Folgen haben, wie wir unter anderem bei Volkswagen (WKN:766403) und der Deutschen Bank (WKN:514000) eindrücklich erfahren haben. Eine dritte Ursache liegt in überteuerten Übernahmen. Das wurde der Deutschen Telekom (WKN:555750) gleich mehrfach zum Verhängnis, besonders heftig allerdings im Geschäftsjahr 2002, als wegen einer Wertberichtigung auf VoiceStream in den USA und den teuer ersteigerten UMTS-Lizenzen 25 Mrd. Euro Verlust anfielen.

Auch Siemens hatte nicht immer ein glückliches Händchen bei seinen zahlreichen Akquisitionen und muss immer mal wieder an irgendeiner Stelle dreistellige Millionenbeträge abschreiben. Ein weiteres Risiko könnte in der durch die Finanzdienstleistungssparte aufgeblähten Bilanz lauern. Bei reinen Banken und Versicherungen wie der Allianz (WKN:840400) und der Munich Re (WKN:843002) ist dieser Punkt natürlich noch akuter. Dort ist zudem mit Verlusten wegen überdurchschnittlichen Naturkatastrophen zu rechnen, wie sie in der jüngeren Vergangenheit häufiger vorkamen. Letzteres gehört natürlich zum Geschäft, aber die Bilanzauswirkungen sind ähnlich.

Warum das Problem heute noch größer ist

Überraschende Regulierung, unethische Manager, maßloses „Empire Building“ und aufgeblähte Bilanzen können wir also als Hauptursachen für schmerzhafte Sonderabschreibungen identifizieren. Nun könnte man sich natürlich auf den Standpunkt stellen, dass solche Abschreibungen keinen Einfluss auf das eigentliche Geschäft und den Kassenbestand hätten und daher weniger schlimm seien als operative Verluste.

Ein Problem ist aber, dass bei manchen Unternehmen die Firmenwerte und immaterielles Vermögen das Eigenkapital übersteigen. Immer mehr Konzerne machen es sich zur Gewohnheit, stets so viel Kapital wie nur möglich für Aktienrückkäufe einzusetzen, um vermeintlich die Eigenkapitalrendite zu steigern und nebenbei gegebenenfalls Steuern zu sparen. Aber wenn dann plötzlich kein Eigenkapital mehr da ist, brennt die Hütte.

Hinzu kommt, dass solche Abschreibungen häufig mit einem Gewinneinbruch in Zusammenhang stehen, sodass es manchmal doppelt heftig kommt. Dies ist eine Folge der modernen Rechnungslegung, die nicht mehr wie früher das automatische Anlegen von Sicherheitspuffern durch regelmäßige Abschreibungen erlaubt. Solange alles gut läuft, dürfen Firmenwerte in der Bilanz nicht gemindert werden.

Welche Unternehmen jetzt besonders gefährdet sind

Bayer (WKN:BAY001)
Bayer hat eine Menge Herausforderungen zu bewältigen, die sich aus der kontroversen Übernahme von Monsanto ergeben haben. Das schlägt nicht nur auf die Laune, sondern auch auf die Bilanz. Zu den Rückstellungen für Gerichtsprozesse kommen möglicherweise noch Abschreibungen auf die Firmenwerte (Goodwill) von Monsanto hinzu. Insgesamt belief sich der Goodwill zum 30.09. auf 38 Mrd. Euro. Schon am 27. Februar 2019 gibt es neue Zahlen.

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Linde plc (WKN:648300)
Durch den anstehenden Zusammenschluss mit Praxair wird die Bilanz von Linde neu geordnet und es kommen Firmenwerte im Umfang von über 25 Mrd. Euro hinzu. Wenn alles rund läuft über die kommenden Jahre, dann passiert damit nichts. Aber wenn die Integration der unterschiedlichen Firmenkulturen doch größere Probleme bereiten sollte und gleichzeitig das konjunkturelle Umfeld sich stärker eintrübt, dann würde ich nicht die Hand ins Feuer legen wollen für diesen Bilanzposten (vergleiche meinen Artikel vom 23.01.).

Vonovia (WKN:A1ML7J)
Mit einem Immobilienbestand von über 40 Mrd. Euro, immateriellem Vermögen von 4 Mrd. Euro und langfristigen Schulden von 25 Mrd. Euro scheint Vonovia nicht ohne Risiken zu sein. Die Bewertung des Portfolios wurde über die letzten Jahre regelmäßig um Milliardenbeträge erhöht. Das kann irgendwann auch mal in die andere Richtung losgehen. Eine Kombination aus sich ändernden politischen Rahmenbedingungen und steigenden Zinsen könnte das Geschäftsmodell trotz des umfassenden Risikomanagements in Bedrängnis bringen und große Abschreibungen nach sich ziehen.

Wo kaum Gefahr droht

Kaum Sorgen machen muss man sich beispielsweise bei Beiersdorf (WKN:520000). Die seit Jahrzehnten aufgebaute Marke Nivea ist zwar sicherlich Milliarden wert, aber in der Bilanz ist davon kaum etwas zu sehen. In Verbindung mit dem grundsoliden Management kann ich schwer erkennen, wie sich das Unternehmen in ein vergleichbares Desaster hineinreiten könnte. Ähnlich unbedenklich sind meines Erachtens auch diejenigen Konzerne, die bereits einen Großputz hinter sich haben, wie etwa die oben genannte E.ON.

Aber ganz sicher sollte man sich nie sein. Das Hinterfragen von kritischen Bilanzposten und der Werthaltigkeit von Akquisitionen sollte zu den Grundwerkzeugen eines jeden Investors gehören.