Vonovia-Aktie: So günstig wie noch nie! Günstig genug?!

Skyline von Frankfurt am Main mit Sonne und kleinen Wolken im Hintergrund.
Foto: Leonhard Niederwimmer via Pixabay

Deutschlands größter Immobilienkonzern Vonovia (WKN: A1ML7J) leidet unter unterschiedlichen Entwicklungen. Die hohe Schuldenlast in Verbindung mit steigenden Zinsen wie auch eine Zunahme politischer Vorgaben drücken auf das Geschäft. Zu allem Überfluss steht auch noch der Verdacht von Bestechungen bei der Auftragsvergabe im Raum. Als Konsequenz ist der Aktienkurs rapide abgestürzt und notiert nun so tief wie noch nie seit dem Börsengang im Jahr 2013 (Stand aller Angaben: 28.03.23). Ist dies gerechtfertigt? Oder übertreibt der Markt hier gerade?

Solide laufendes operatives Geschäft

Um diese Frage zu beantworten, blicken wir zunächst auf die operative Entwicklung von Vonovia. Diese sieht gar nicht schlecht aus. Dass die Nachfrage nach den rund 550.000 Wohnungen weiterhin hoch ist, erkennt man an der Leerstandsquote. Diese war Ende 2022 mit 2,0 % so tief wie noch nie. Auch die Mietausfälle waren trotz hoher Inflation extrem gering. Die Mieten stiegen in 2022 im Durchschnitt um 1 % auf 7,4 Euro pro Quadratmeter.

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Entsprechend stiegen die Umsätze (Vonovia bezeichnete diese als Segmenterlöse) wie bereits in den Vorjahren. Auch die Funds from Operations (FFO) waren höher als im Vorjahr. Diese vermitteln einen Blick auf das operative Ergebnis, der nicht durch Abschreibungen oder Veräußerungseffekte verzerrt ist. Welchen Einfluss diese Faktoren haben, sieht man am Gewinn. Nachdem positive Bewertungseffekte bei den Immobilien in den Vorjahren den Gewinn ansteigen lassen haben, war der Bewertungseffekt in 2022 negativ. Der Verkehrswert des Immobilienbestandes sank aufgrund eines allgemeinen Preisrückgangs leicht.

in Mrd. Euro20182019202020212022
Segmenterlöse3,64,14,45,26,3
FFO1,11,21,31,72,0
Gewinn2,41,33,32,4-0,7
Verkehrswert Immobilien4453599895
Finanzverbindlichkeiten2024244745

Quelle: Investor Relations Vonovia

Hohe Verschuldung

Dass der Wert der Immobilien nun nach vielen Jahren starker Preissteigerungen etwas gefallen ist, ist meiner Meinung nach kein Problem. Die durch diverse Übernahmen gestiegene Verschuldung könnte sich hingegen zu einem echten Problem entwickeln. Denn derzeit hat Vonovia durchschnittliche Finanzierungskosten von 1,5 % bei einer Laufzeit von 7,4 Jahren. Bezogen auf die Finanzverbindlichkeiten von Ende 2022 (45 Mrd. Euro) ergibt dies jährliche Zinskosten von 0,7 Mrd. Euro. In Anbetracht eines FFO von 2 Mrd. Euro scheint dies händelbar.

Doch wir alle wissen, dass die Zinsen gestiegen sind und weiter steigen. Und zwar rapide. Für eine im November 2022 ausgegebene Anleihe mit einer Laufzeit von acht Jahren zahlte Vonovia schon 5 % Zinsen. Die Anleihe notiert heute deutlich unter dem Ausgabekurs. Für zukünftige Anleihen müsste der Essener Konzern also Stand heute wahrscheinlich noch mehr Zinsen zahlen. Rechnen wir der Einfachheit halber dennoch mit Zinsen von 5 % auf die 45 Mrd. Euro Schulden, dann kommen wir auf 2,25 Mrd. Euro jährliche Zinskosten. Das ist mehr als Vonovia insgesamt operativ verdient.

Lösungen müssen her

So kann es also nicht weitergehen. Vonovia muss etwas tun. Entsprechend hat der Konzern bereits im letzten Jahr angekündigt, sich von rund 40.000 Wohnungen zu trennen, und plant so rund 13 Mrd. Euro zu erlösen. Darüber hinaus sollen in Anbetracht hoher Zinsen und hoher Baukosten vorerst keine Neubauprojekte mehr begonnen werden. Auch die Dividende wurde gekürzt. Doch wird das ausreichen?

Bewertung und mein Fazit zur Vonovia-Aktie

Während der breite Aktienmarkt äußerst skeptisch ist, bin ich vorsichtig optimistisch. Denn das Rating von Vonovia ist weiterhin gut und das Unternehmen ist in der komfortablen Situation, dass je nach Bedarf ohne große Probleme weitere Wohnungen verkauft werden könnten. Ich sehe keinen Rückgang der Nachfrage nach den Wohnungen – im Gegenteil: Da derzeit wenige neue Wohnungsbauprojekte gestartet werden, sollte die Nachfrage nach den eher günstigen Wohnungen von Vonovia weiter zunehmen. Sowohl auf der Käufer- als auch auf der Mieterseite.

Nachdem der Aktienkurs im letzten Jahr um 64 % gefallen ist, scheinen mir das „Schuldenrisiko“ und das ohne Zweifel vorhandene politische Risiko in Deutschland ausreichend eingepreist zu sein. Bezogen auf den FFO des letzten Geschäftsjahres beträgt das Multiple 6, die Dividendenrendite liegt bei 5,4 % – dabei sollte man jedoch beachten, dass steigende Zinszahlungen schnell zu Änderungen führen können.

Auch die folgende Milchmädchenrechnung macht deutlich, dass die Vonovia-Aktie mittlerweile wirklich günstig ist. Die Marktkapitalisierung beträgt nun 13 Mrd. Euro. Die Finanzverbindlichkeiten liegen bei 45 Mrd. Euro. Blendet man aus Vereinfachungsgründen alles Weitere (wie Zahlungsmittel und weitere Verbindlichkeiten) aus, kommt man auf einen Unternehmenswert von 58 Mrd. Euro. Dem gegenüber stehen Immobilien im Wert von 95 Mrd. Euro. Ich finde, die Vonovia-Aktie ist heute einen Blick wert.

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Hendrik Vanheiden besitzt keine der erwähnten Aktien. Aktienwelt360 empfiehlt keine der erwähnten Aktien.



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